“对赌协议”，到底是什么？

对赌协议，广义来说，就是字面上的意思，用文字解释一下大概是这样的：

对赌双方针对“某一必然事件可能会出现的两种不同结果（答案），设置一定的赌资后，依据最终答案与自己判断是否相符，作为输赢依据”的一种赌局。

比如站在路边无聊的2人：

甲：“我跟你赌100块钱，猜下一辆经过面前的汽车车牌尾号是单数”

已：“好的，赌了，那我猜双数”

……

再如国内著名的“董明珠10亿赌局”：

2013年12月12日，在央视财经频道主办的第十四届中国经济年度人物颁奖盛典上，雷军与董明珠就发展模式再次展开激辩，并打下10亿元的天价赌局。

雷军称五年内小米营业额将超过格力。如果超过的话，雷军希望董明珠能赔偿自己一元钱。

董明珠回应称如果超过愿意赔10亿。

……

后来，在资本领域，也出现了一些更为详尽的“对赌协议”用在融资、投资领域上，道理和前面说的差不多，只是从目的与赌注等方面有着更为“实用”的区别。

资本领域的对赌协议，一般大多数都冲着“某一具体的经营目标”而设置的，并伴随一定的“对赌筹码”，这种“筹码”有可能是某种权利转让，也可能是职位的任免、一定数量的金额转移等等。

资本领域中的对赌协议，一般来说签署的双方都是比较“慎重”的，一般伴随着“资本引入、资产并购、股份改制等等环节，为了吸引投入方的加倍关注，给“赌约对手”增加更多的可信度和保障，“要约方”会倾向于给出很大有利于对手的“筹码”，以获得对方更多的参与热情。

对赌协议产生的根源在于企业未来盈利能力的不确定性，目的是为了尽可能地实现投资交易的合理和公平。它既是投资方利益的保护伞，又对融资方起着一定的激励作用。

“对赌协议”，到底是什么？

对赌协议是从国外引进来的一种概念，如果按照直译的意思应该是“估值调整机制”。最早也不知道是怎么就翻译成对赌协议，可能因为这个名字太过形象，所以就一直沿用至今。

因为在企业收购的时候，未来总是存在很多的不确定性，那么作为投资人总是希望未来的风险越低越好，不能现在听到创始人说的天花乱坠就傻乎乎的投钱进去，未来怎么样一切都是未知数，所以投资人就希望有一些切实的措施能够在未来保障自己的权益，就算不能够完全的保障，也至少可以减少一些风险。

举个例子，假如我现在是一个投资人，有一个做乳制品的企业希望我能够给他们投资，他们的创始人做了精美的PPT，并且把企业未来的前景描绘成一条金光大道。我说那可以，既然你们企业的前景这么好，那么我可以投资，但是你们必须在未来5年的复合年增长率不能低于50%，不然你就得把你们的股份低价转让给我，不然我可不敢投资。他们说OK，5年之后这家乳制品企业的利润增幅高达90%。于是皆大欢喜。这家乳制品企业的名字叫做蒙牛。

这时候又有一家连锁餐饮企业找我要投资，这家餐饮企业历史上非常厉害，连续8年盈利有一年的销售额达到了10亿。然后它的创始人就跟我许诺，说我马上就得上市了，你现在投资我那就是原始股，上市那得翻多少倍！！我一看可以呀，如果真能上市那这笔生意绝对划算，我出两个亿换你们10%的股权，但是我得跟你们说好，如果是约定时间内上不了市，你们必须得按照约定的价格把这个股票再买回去。这家餐饮企业拍着胸脯说没问题。结果一晃几年约定的时间就到了，这家连锁餐饮企业仍然没有上市，甚至是上市的希望都没有，而且随着国家宏观政策的变化，生意也是一落千丈，于是他们必须要按照当初的约定把我当时花钱买的股票再买回去。结果又没有那么多钱，最后只能变卖手上剩余的股份还债，最终失去了企业的控股权。这家企业叫俏江南。

“对赌协议”，到底是什么？

“对赌协议”有很多种解释，不同的地方，所执行的对赌协议也是不同的！这种协议用在金融市场上比较多，具体解释为如果约定的条件出现，投资方可以行使一种权利；如果约定的条件不出现，融资方则行使一种权利。所以，对赌协议实际上就是期权的一种形式。

主要内容：当时马化腾并不看好腾讯股价，于是卖出一份看涨期权，收取期权费。两年后如果股价低于67港元，马化腾就可获得对方的期权费；如果股价高于67港元，马化腾就必须以67港元的价格将腾讯股票卖给对方。

而在股市里也有所谓的对赌协议产生，就好比上市公司和主力签订的对赌协议，上市公司给予主力的一定的权限，甚至配合主力进行坐庄，在规定的周期和时间内，只要主力完成上市公司提出的要求，那么就可以获得相应的报酬！

但是如果在规定的时间内没有达到上市公司给予提出的要求，那么就表示坐庄失败，主力可能需要赔付一定的损失，还得支付上市公司一笔高昂的违约金！

举个例子，例如上市公司在牛市里和主力签订一个“对赌协议”，要求主力在1年之内拉升股价200%，如果成功，给予一定的酬劳，如果事变，则是需要赔付多少比例的违约金！这就是对赌协议！！

其实在股市里，每一只个股和投资方，和主力都有一个所谓的对赌协议存在，可长可短，可大可小，并且内容都完全不同，有些是拉升股价，有些是做空股价，甚至有些是抱枕一个维稳股价等！

“对赌协议”，到底是什么？

现在对赌协议在投资领域以及影视领域是非常普遍的，我们经常看到某个名人跟一部电影对赌结果输得一塌糊涂，或者是赢得盆满钵满，但是对于对赌协议很多人其实都比较陌生，所以今天我们就来了解下什么是对赌协议。

说到对赌协议，因为有一个赌字，很多人可能会把它跟赌博联系在一起，实际上对赌协议跟赌博完全不相关，对赌协议是一种合法的行为。赌协议全英文名称叫做Valuation Adjustment Mechanism，VAM，这个英文名称直接翻译过来是“估值调整机制”，只不过最初引入中国的时候，直接被翻译成为了对赌协议，所以这个称呼就一直沿用至今。

赌协议实际上是期权的一种，是投资方为应对被投资企业未来发展前景的不确定性而签订的，比如有一些风险投资机构在投资某个企业的过程当中，因为对企业未来的经营效益或者估值存在疑虑，所以就要求跟企业签订一个对赌协议，双方约定一个未来目标，如果企业达成了这个目标，那就可以获得相应的奖励，相反，如果企业达不成这个目标就要给投资方支付相应的赔偿。

目前对赌协议受到合同法和公司法的规范，投资方跟股东进行对赌，只要协议是当事人真实意思表示，且不损害公司和债权人的利益，不违反法律的强制规定，协议即为有效。

对赌协议其实没有一个固定的领域，在现实当中只要双方达成协议，其实都可以做对赌。只不过就目前的市场来看，对赌协议最常见的主要应用在两个领域。

第1个是风险投资。

对赌协议在风险投资当中是非常普遍的，有一些VC/PE因为对企业未来的发展前景缺乏信心，为了保障自己的权益，会跟被投资企业签订一个对赌协议，而企业为了获得更多的投资资金也愿意签署这个对赌协议，这个对赌协议实际上是作为风险投资机构入股被投资企业的一个补充保障。

第2个是电影投资。

最近几年我国的电影市场发展非常火热，一年的票房市场接近500亿，因此也引起了很多资本的关注，而只要有资本的存在，那就会对赌协议。在影视行业当中，对赌协议最常见的就是赌电影的票房。比如某个影视发行方跟某一部电影制片方进行对赌，如果该电影票房超过一定的界限，那发行方跟制片方就可以按照一定的比例分成，而且发行方占大利。但是如果票房达不到预期的界限，发行方就必须按照对赌协议的相关规定支付给片方一定的赔偿金。

对赌协议操作过程当中主要有三个重点，一个是对赌的标的，二个是对赌的筹码，三个是对赌的保障。

投资方跟股东在对赌的时候必须有一个对赌的标的，就是以某一个指标作为对赌的参考标准，这种指标可以包含多种方面，但常见的主要有财务业绩、非财务业绩、上市时间、上市股价等等。除了对赌标的之外，双方还必须签订相关的对赌筹码，就是对赌标的触发某一个条件之后，双方必须承担起相应的责任，这种责任有可能是好的，有可能也是坏的。

比如当年摩根士丹利跟蒙牛的对赌协议当中，就以蒙牛的业绩作为对赌指标，根据双方的对赌协议，从2013年到2006年，蒙牛乳业的复合年增长率不低于50%，如果达不到目标，蒙牛公司管理层将输给摩根士丹利约6000万到7000万股的上市公司股份，如果业绩增长达到目标，摩根士丹利等机构就拿出自己的相应股份奖励给蒙牛管理层。

当然除了对赌的标的和筹码之外，双方为了保障对赌能够顺利进行，避免出现意外情况，双方还会签订相关的保障协议。这些保障协议会从关联交易、债权和债务，竞业限制，股权转让限制，引进新投资者限制，反稀释权，优先权，一票否决权，管理层对赌回购，承诺，违约责任等多方面进行约定。如果对赌双方出现了相关的违约，那就会触发相关的条款，并承担相应的违约责任。

当然具体到对赌协议的操作细节那就比较细了，比如设定对赌的评判标准，标准既不能定得过高也不能定得太低，定得太高了企业难以达成，但定得太低了又吸引不了投资者，所以企业必须全面分析自己的综合实力，设定合理的对赌标准。

此外在签订对赌协议的相关条款的时候，双方必须进行精心设计，以免出现一些不必要的漏洞。

对赌协议虽然不是赌博，只不过是一种正常的商业行为，但是它其实也有赌博的一种性质，赢了可以走上人生巅峰，输了可能一夜回到解放前。在对赌的过程当中没有常胜将军，不论是投资方还是股东都有可能出现失败的情况。

我们就以电影对赌来举个例子。

在电影投资市场当中，对赌比较成功的代表性案例是《战狼2》，这部影片采用的是保底发行，在上映前，北京文化和聚合影联共同支付保底费用，覆盖制片方2亿的制作成本，并通过对影片市场前景的预判与制作方对赌了8亿的保底票房。按照这个对赌协议，电影上映后如果票房没有达到8亿，则发行方亏损，只有超过8亿发行方才能获利。

不过最终《战狼2》的票房达到了56.8亿人民币，因此作为发行方的北京文化获得了极为可观的票房分成。

但在电影市场上并非所有的对赌都是成功的，大导演冯小刚2018年就对赌输了。2015年，华谊兄弟以10.5亿元一次性收购了冯小刚美拉公司70%的股权，并与冯小刚签订了5年期限总计6.75亿元的对赌协议。据这个对赌协议的相关约定，2016年度美拉公司税后净利润需达到1亿元以上，其后4个年度每年的净利润增长率至少达到15%以上，如果未达成目标，那冯小康的美拉公司就必须向华谊兄弟支付一笔赔偿金。

这个对赌在2016年和2017年都比较顺利，冯小刚都赢了，但是从华谊发布的2018年年报来看，冯小刚2018年并没有完成相关的对赌目标，对此冯小刚需要向华谊兄弟支付7000万现金作为华谊的业绩补偿。

类似这种对赌失败，其实在企业投资过程当中也是比较常见的。其中比较著名的就是汪小菲的母亲张兰因为对赌失败失去了俏江南的控制权。

2008年较江南因为出现资金紧张，为了缓解资金压力，较江南引入了鼎晖创投，鼎晖创投出资两个亿获得了较江南10.526%的股份。但是当时有一份对赌协议，如果非鼎晖创投的原因让俏江南无法在2012年底上市，那鼎晖就有权以回购的方式退出俏江南。

签订完这个对赌协议之后，2012年前俏江南一度尝试在A股和a级股上市但都没有成功，这个就触发了鼎晖跟俏江南的对赌协议，也就是说由俏江南回购鼎晖的股份，而为了筹集资金给鼎晖，俏江南将股权出售给cvc。再加上后来俏江南转型失败业绩表现不理想，最后导致俏江南将83%的股份出售给cvc，此后张兰彻底失去了俏江南的控制权。

由此可见，对赌协议风险比较高的，如果对赌协议达到了相应的指标，那双方皆大欢喜，但是如果对赌协议没有达到相应的指标，那不论是对于股东还是投资方来说，都有可能出现风险的情况。所以企业在选择对赌的时候，到底要不要对赌，对赌的筹码是多少标准是什么一定要慎重考虑，不要为了获得更多的资金而随便对赌

“对赌协议”，到底是什么？

我会用最直白的语言回答这个问题。其实对赌协议说白了，就是为保证“”投资方“”投资的企业不论经营状况好坏都能获得收益的协议。

在任何情况下，投资方都能得利，一定是以融资方发生损失达成的，因为利益不会凭空出来。既然如此，为什么融资的方愿意接受呢？

第一种情况：融资方已经无路可走了，不融资就等破产，要是融资后经营的好，还有机会起死回生！

第二种情况：融资方对自己的经营状况非常有信心，认为自己融资后会发展的更好，一定可以达到对赌协议里的要求。

当然除了融资，在很多领域都存在对赌协议，弱势的一方就是要比较吃亏。弱势一方必须完成对强势一方的约定，才能获益。如果不签对赌协议，强势一方完全可以把这个机会给其他人。

就拿《战狼2》举个例子。

根据协议，以北京文化为主的发行方，向《战狼2》的制片方（吴京）支付了1.4亿人民币，来购买对于《战狼2》的发行权，并向制片方（吴京）承诺8亿的“保底”票房数字。

如果影片的票房超过了低于8亿这个保底数字，那么发行方需要自掏腰包，给制片方（吴京）一定数额的补偿，如果票房高于了这个保底数字，发行方才有可能盈利。

截止2017年9月4日，《战狼2》累计票房已经高达55.6亿元。这对制作方和发行方来说，无疑是双赢的局面。

这就是我在上面讲的第二种情况，融资一方对业绩非常有信心，所以才会欠下对自己不利的对赌协议。

目前在司法实践中，基于意思自治，法院是承认对赌协议的效力的，《最高人民法院关于人民法院为企业兼并重组提供司法保障的指导意见》第六条规定：“要坚持促进交易进行，维护交易安全的商事审判理念，审慎认定企业估值调整协议、股份转换协议等新类型合同的效力，避免简单以法律没有规定为由认定合同无效”。

“对赌协议”，到底是什么？

简单讲，就是打赌。企业家想要资本，需要给资本方承诺，也就是打赌，“如果公司经营的好，你这钱我就不还了，算作你的投资，我们一起接着挣大钱；如果我经营的不好，这钱算借款，我连本带利还你，公司亏损与你无关”。逻辑是这样子的，但具体的细节那就非常丰富了。